Momentos económicos… e não só

ainda o manifesto sobre a dívida pública, e como a discussão económica não teve lugar

5 comentários

como se podia antecipar, a discussão à volta do manifesto (dos 70, que afinal são 74 +1)  ficou-se muito pela batalha política, e pela falta de comparência de argumentos técnicos devidamente justificados, de um lado e de outro.

Pagar menos ou pagar em mais em tempo, tudo o resto constante, é naturalmente preferível. Daí que as diferenças de opinião sobre os efeitos de re-estruturação de dívida, com ou sem perdão formal, tenham que ser analisadas sobre que parte do “tudo o resto constante” é que não se verifica. E se consegui perceber o que está por detrás de cada lado, há sobretudo convicções mas não a apresentação de evidência que faça acreditar por um ou por outro lado. Vejamos:

a) menos juros hoje permitirão mais crescimento que tornarão mais fácil pagar os juros amanhã – pressupõe que haverá a capacidade de realizar investimento produtivo suficiente, mas desconhece-se se o nexo causal é por menores juros permitirem menor tributação que deixará maior rendimento na economia, em que parte será aplicada em poupança (e logo canalizada para financiar) e parte será aplicada em consumo, consumo esse que terá uma parte de bens nacionais e outra parte de bens importados; o primeiro aumento aumenta a actividade doméstica, o segundo aumento dinamiza as economias de onde importamos; mas menos juros hoje significa que alguém estará a receber menos, se for reduções de juros em dívida detida por agentes externos à economia, então não se sentirá efeito directo interno, mas se houver dívida afectada que está em mãos de agentes económicos nacionais (por exemplo, bancos e aforradores privados), então corresponde a uma redução dentro da economia, que terá também efeitos; suponhamos o caso extremo de se baixar a taxa de juro nos certificados de aforro, apenas como exemplo, neste caso o rendimento das famílias baixa, e se as famílias quiserem ter um certo nível de poupança para um futuro incerto poderão até reduzir um pouco o consumo para repor o rendimento de poupança (o efeito final depende de vários factores, e dependendo do que forem as preferências das famílias, o consumo pode aumentar por reduzir-se o interesse na poupança – a ambiguidade económica sobre este efeito obriga a que seja medido antes de tirarem conclusões). Mas também se pode dar o caso de a dívida estar toda em bancos (outra situação extrema), que veriam a sua situação financeira alterada, e para manter a estabilidade do sistema financeiro poderia ter que haver mais entrada de dinheiros públicos nos bancos (nacionalização, no limite), o que dificilmente parece estar na mente de quem apresenta este argumento. Ou seja, há toda uma cadeia de efeitos que tem de ser explicitada e valorizada (nem que seja para dizer que não será um efeito quantitativamente relevante, ou que será o efeito mais importante).

b) uma restruturação hoje teria o efeito calamitoso de fechar as portas dos mercados internacionais à dívida – este argumento tem por detrás uma antecipação do que possam ser as expectativas e depois as decisões de agentes externos quanto a tomarem futura dívida portuguesa. Uma vez mais temos muitas hipóteses, e nenhuma delas realmente baseada em evidência que tenha sido trazida. Em particular, se o receio está nas decisões de tomada de dívida nacional, que evidência temos dos efeitos permanentes de eventos sobre colocação da dívida? é que esperando que esses investidores sejam cautelosos, prudentes e analisem a situação em cada momento, o que estará sempre em causa numa emissão de dívida é a capacidade a prazo da economia produzir receitas públicas suficientes para que o estado pague a dívida que contrair (note-se que mesmo quando temos dívida renovada, há que pagar uma e contrair outra, o que significa que mesmo que haja inércia no volume total de dívida, há um processo de decisão que pode ser cortado se não houver interessados em comprar nova dívida – reside aqui parte do equívoco sobre o que significa “gerir a dívida”). Os argumentos de que a mera apresentação do manifesto prejudica gravemente a imagem de Portugal é passar um atestado de menoridade aos analistas internacionais que estudam se a dívida pública portuguesa é interessante ou não. Se o manifesto tivesse o apoio do principal partido da oposição no sentido de dizer que seria a política seguida, então poderia alterar as expectativas sobre a condução da política económica portuguesa, caso depois das eleições, a oposição actual ganhasse e tivesse capacidade para aplicar essas medidas, resultando numa perda imediata para quem comprar agora dívida pública nacional; e certamente nesta avaliação é ainda descontado o efeito de nem sempre o que é prometido antes de eleições é depois cumprido. Como se vê, também aqui há muitos “se” até se estabelecer um canal de efeitos.

Como cada lado da discussão se entrincheira a dizer que tem razões que o outro lado não vê (ou dizem que o outro lado não quer ver), mas não documentam, explicitam, discutem os pressupostos das suas próprias razões, a discussão acaba por ser estéril do ponto de vista de procura de caminhos de política económica. O que é pena. A tomada de posição política e a opção deverá ser feita tendo por base um trabalho técnico que possa ser analisado e contraditado. Qualquer dos dois lados da discussão tem obrigação de apresentar esse trabalho técnico.

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Autor: Pedro Pita Barros

Professor de Economia da Universidade Nova de Lisboa

5 thoughts on “ainda o manifesto sobre a dívida pública, e como a discussão económica não teve lugar

  1. Do livro “How to read a book”:

    “The trouble is that many people regard disagreement as unrelated to either teaching or being taught. They think that everything is just a matter of opinion. I have mine, and you have yours; and our right to our opinions is as inviolable as our right to private property. On such a view, communication cannot be profitable if the profit to be gained is an increase in knowledge. Conversation is hardly better than a ping-pong game of opposed opinions, a game in which no one keeps score, no one wins, and everyone is satisfied because he does not lose—that is, he ends up holding the same opinions he started with.”

    😉

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  2. Caro Pedro, ainda não o vi comentar a questão que me parece fundamental que é saber se esta dívida é ou não sustentável. A não ser, parece-me que uma reestruturação será necessária.

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    • Caro Mário Santos, a sustentabilidade da dívida tem sido analisada sobretudo como a estabilidade do rácico divida/PIB o que leva a que seja dependente do valor da taxa de juro, da taxa de crescimento do PIB e do saldo primário. Se mais nada houver, se a taxa de juro nominal for superior à taxa de crescimento do PIB obriga a saldos primários positivos para manter este rácio constante (ou decrescente). E é neste sentido que creio tem sido falada a sustentabilidade. Contudo, esta forma simples esquece que a dívida funciona na realidade em roll-over. A situação extrema seria em cada ano ter-se que pagar toda a dívida, e voltar a ser contraída. Reconhecendo este aspecto de roll-over a sustentabilidade avalia-se também pela capacidade de renovar a dívida vencida.
      Complicando um pouco mais, a capacidade de ter saldos primários positivos depende também do crescimento da economia, que gera impostos e reduz as diferentes prestações sociais.
      Se a dívida actual é sustentável? se não for possível ter saldos primários positivos, e a taxa de juro nominal for superior ao crescimento da economia, o rácico dívida/PIB tende a crescer sempre. Mas essa regra é verdadeira qualquer que seja o nível de dívida. Reduzir o nível da dívida com receitas de privativações, por exemplo, não altera essa regra, mas reduz os pagamentos de juros e a dívida a ter que ser financiada. Baixar taxa de juro é melhor que ter taxa de juro alta? Claro. Mas se o processo pelo qual se vai baixar taxa de juro alterar a capacidade de fazer o roll-over da dívida, a sustentabilidade, no sentido de conseguir ter tomadores da dívida, reduz-se. Só que “capacidade de fazer roll-over” depende das percepções e expectativas de quem empresta.
      Neste momento, a meu ver, a dívida é sustentável (ainda, pelo menos) num horizonte de curto – médio prazo desde que se consiga um saldo primário positivo e se mantenha a confiança suficiente para continuar a haver compradores de dívida pública (nacionais e estrangeiros). Compreendo o argumento associado com a comparação da taxa de juro nominal com a taxa de crescimento nominal do PIB, mas parece-me mais crucial neste momento a capacidade de colocação de dívida.

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